上市公司退市后的投資者保護(hù)

退市是指上市公司股票在證券交易所終止上市交易，包括強(qiáng)制終止上市和主動(dòng)終止上市兩種方式。2021年初，新一輪退市制度改革正式落地，常態(tài)化退市機(jī)制加速形成。作為我國(guó)資本市場(chǎng)的主要參與群體，中小投資者在信息、資金、專業(yè)等方面處于弱勢(shì)，在退市過(guò)程中自身權(quán)益容易受到侵害。作為投資者，有必要了解退市新規(guī)下投資者權(quán)益保護(hù)的相關(guān)安排，知權(quán)行權(quán)，有效維護(hù)自身的合法權(quán)利。

一、退市過(guò)程中投資者的知情權(quán)

被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示的公司股票，股票簡(jiǎn)稱前均被冠以“*ST”字樣。公司應(yīng)就此及時(shí)發(fā)布公告，內(nèi)容包括：實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示的原因；董事會(huì)關(guān)于爭(zhēng)取撤銷退市風(fēng)險(xiǎn)警示的意見及具體措施；實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示期間公司接受投資者咨詢的主要方式。

之后，公司股票被交易所作出終止上市決定進(jìn)入退市整理期的，公司應(yīng)披露股票終止上市公告及進(jìn)入退市整理期交易的相關(guān)情況，包括終止上市后公司股票登記、轉(zhuǎn)讓和管理事宜，公司股票退市整理期交易期限及預(yù)計(jì)最后交易日期等。

退市整理期屆滿當(dāng)日，公司應(yīng)披露股票進(jìn)入全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)等證券交易場(chǎng)所的具體事宜，包括擬進(jìn)入的市場(chǎng)名稱、進(jìn)入日期、股份重新確認(rèn)、登記、托管等。

終止上市情形（不包括交易類終止上市情形）消除且符合特定條件的，公司可向證券交易所申請(qǐng)重新上市。退市公司擬申請(qǐng)重新上市的，應(yīng)當(dāng)召開股東大會(huì)并經(jīng)出席會(huì)議的股東所持表決權(quán)的三分之二以上通過(guò)。需注意的是，新規(guī)刪除了創(chuàng)業(yè)板不接受公司股票重新上市的規(guī)定。投資者應(yīng)密切關(guān)注上市公司信息披露，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，謹(jǐn)慎炒作*ST股票和高風(fēng)險(xiǎn)股票。

二、退市后投資者的交易權(quán)

股票進(jìn)入退市整理期后代碼不變。上海證券交易所在退市整理股票的簡(jiǎn)稱前冠以“退市”標(biāo)識(shí)，深圳證券交易所在股票簡(jiǎn)稱后冠以“退”標(biāo)識(shí)。本次退市新規(guī)放開了退市整理期股票首日漲跌幅限制，將退市整理期交易時(shí)限從30個(gè)交易日縮短為15個(gè)交易日，避免震蕩時(shí)間過(guò)長(zhǎng)而出現(xiàn)投機(jī)炒作。風(fēng)險(xiǎn)警示股票和退市整理股票整體呈現(xiàn)市值水平偏低、股價(jià)波動(dòng)頻繁等特點(diǎn)。為強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)揭示效果，證券交易所設(shè)立包含風(fēng)險(xiǎn)警示股票和退市整理股票在內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)警示板。同時(shí)，為防止部分風(fēng)險(xiǎn)承受能力低的投資者參與退市公司股票交易，優(yōu)化了風(fēng)險(xiǎn)警示股票的適當(dāng)性管理和交易機(jī)制安排。投資者應(yīng)了解退市整理期制度和終止上市后的股份轉(zhuǎn)讓安排，保障自身的交易權(quán)。

三、退市后投資者如何維權(quán)

退市不是一退了之，尤其是存在財(cái)務(wù)造假等重大違法違規(guī)行為的，其控股股東、實(shí)際控制人、董監(jiān)高和中介機(jī)構(gòu)，應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。隨著新證券法、刑法修正案（十一）的發(fā)布實(shí)施，以及證券糾紛代表人訴訟制度規(guī)則的落地，證券投資者保護(hù)體系和民事賠償機(jī)制進(jìn)一步健全。涉及欺詐發(fā)行、財(cái)務(wù)造假等重大違法違規(guī)行為的上市公司退市的，投資者可通過(guò)先行賠付、責(zé)令回購(gòu)或者通過(guò)單獨(dú)訴訟、共同訴訟、申請(qǐng)適用示范判決機(jī)制、普通代表人訴訟及特別代表人訴訟等司法途徑維護(hù)自身合法權(quán)益。投服中心也可適時(shí)依法啟動(dòng)證券糾紛特別代表人訴訟，并提供其他相應(yīng)法律服務(wù)。

近年來(lái)，退市常態(tài)化趨勢(shì)明顯，截止2021年3月31日，A股市場(chǎng)共有132家公司完成退市。以康得新為例，自2019年1月23日公司披露證監(jiān)會(huì)《調(diào)查通知書》起至2019年7月8日公司停牌，公司6次提示退市風(fēng)險(xiǎn)，但仍有大量投資者無(wú)視“警示”買入、投機(jī)氛圍濃厚。康得新退市后，這些試圖炒作的投資者損失慘重。在此，投服中心呼吁中小投資者抱持理性態(tài)度，以“買者自負(fù)”作為投資基本理念，充分關(guān)注公司發(fā)布的“退市風(fēng)險(xiǎn)警示”等公告，不能抱著賭博心態(tài)炒作*ST和退市公司。請(qǐng)廣大中小投資者增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和自我保護(hù)意識(shí)，充分了解退市制度等相關(guān)規(guī)則，通過(guò)合法途徑維護(hù)自身權(quán)益。

長(zhǎng)生生物退市案例分析

一、 退市依據(jù)

2018年10月16日，長(zhǎng)生生物科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱公司）主要子公司長(zhǎng)春長(zhǎng)生生物科技有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱長(zhǎng)春長(zhǎng)生）因違法違規(guī)生產(chǎn)疫苗，被藥品監(jiān)督管理部門給予吊銷藥品生產(chǎn)許可證、處罰沒(méi)91億元等行政處罰。上述違法行為危害公眾健康安全，情節(jié)惡劣，嚴(yán)重?fù)p害國(guó)家利益、社會(huì)公共利益，觸及了《深圳證券交易所上市公司重大違法強(qiáng)制退市實(shí)施辦法》第二條第二項(xiàng)：“上市公司存在涉及國(guó)家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公眾健康安全等領(lǐng)域的違法行為，情節(jié)惡劣，嚴(yán)重?fù)p害國(guó)家利益、社會(huì)公共利益，或者嚴(yán)重影響上市地位，其股票應(yīng)當(dāng)被終止上市的情形”以及第五條規(guī)定的重大違法強(qiáng)制退市情形。據(jù)此，深交所于2019年1月14日作出對(duì)公司股票實(shí)施重大違法強(qiáng)制退市的決定，公司股票自2019年10月16日起進(jìn)入退市整理期，2019年11月27日終止上市并摘牌。

二、 退市歸因分析

（一） 違法違規(guī)，危害社會(huì)公共利益

2017年11月6日公司發(fā)布公告稱，子公司長(zhǎng)春長(zhǎng)生生產(chǎn)的批號(hào)為201605014-01的百白破聯(lián)合疫苗在中國(guó)食品藥品檢定研究院的藥品抽樣檢驗(yàn)中被檢出效價(jià)指標(biāo)不符合標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定。2018年7月20日，公司收到《吉林省食品藥品監(jiān)督管理局行政處罰決定書》，因長(zhǎng)春長(zhǎng)生所產(chǎn)的百白破聯(lián)合疫苗違反了《中華人民共和國(guó)藥品管理法》第四十九條第一款“禁止生產(chǎn)、銷售劣藥”的規(guī)定，公司被行政處罰，百白破生產(chǎn)車間被停產(chǎn)。2018年7月16日，公司公告稱國(guó)家藥品監(jiān)督管理局披露通告指出，經(jīng)對(duì)長(zhǎng)春長(zhǎng)生的飛行檢查，發(fā)現(xiàn)其凍干人用狂犬病疫苗生產(chǎn)存在記錄造假等嚴(yán)重違反《藥品生產(chǎn)質(zhì)量管理規(guī)范》行為，收回《藥品GMP證書》并責(zé)令停產(chǎn)。

公司作為醫(yī)藥生產(chǎn)企業(yè)，產(chǎn)品質(zhì)量的安全可靠關(guān)系到社會(huì)公眾的健康安全，卻未能嚴(yán)格執(zhí)行生產(chǎn)規(guī)范，導(dǎo)致主要產(chǎn)品接連出現(xiàn)質(zhì)量問(wèn)題，影響面廣泛，引發(fā)社會(huì)公共安全危機(jī)，最終導(dǎo)致公司發(fā)生巨大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，并使投資者遭受巨大損失。

（二） 公司治理存在缺陷，信息披露不完整、不充分

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)《行政處罰決定書》 ([2018]117 號(hào))，公司存在未按規(guī)定披露相關(guān)產(chǎn)品抽驗(yàn)不合格、全面停產(chǎn)及召回的信息以及相關(guān)產(chǎn)品有關(guān)情況的公告存在誤導(dǎo)性陳述及重大遺漏；未披露被吉林省食藥監(jiān)局調(diào)查的信息；未披露長(zhǎng)春長(zhǎng)生相關(guān)產(chǎn)品GMP證書失效和重新獲得GMP證書以及2015年至2017年報(bào)及內(nèi)部控制自我評(píng)價(jià)報(bào)告存在虛假記載等問(wèn)題。2017年11月6日，公司披露子公司百白破疫苗相關(guān)情況時(shí)，在該疫苗被檢出效價(jià)指標(biāo)不符合標(biāo)準(zhǔn)、全面停產(chǎn)并召回、相關(guān)藥品監(jiān)管部門已介入的情況下，僅以不合格批次疫苗（批號(hào)201605014-01）銷售收入占公司銷售收入總額比例較小為由，披露疫苗抽驗(yàn)不合格對(duì)公司目前經(jīng)營(yíng)無(wú)重大影響，而未將公司對(duì)該疫苗全面停產(chǎn)、啟動(dòng)召回程序、相關(guān)監(jiān)管部門介入及可能產(chǎn)生的其他影響向投資者完整披露。上述行為以避重就輕的方式淡化市場(chǎng)關(guān)注，嚴(yán)重誤導(dǎo)投資者，侵害了投資者權(quán)益，擾亂了正常的市場(chǎng)秩序。

三、 投資者行為分析及損失計(jì)算

（一） 投資者行為分析

公司于2017年11月6日發(fā)布的《關(guān)于子公司產(chǎn)品有關(guān)情況的公告》披露了長(zhǎng)春長(zhǎng)生百白破疫苗效價(jià)指標(biāo)不符合標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定的情況，投資者對(duì)該事項(xiàng)并未引起較高程度的關(guān)注。直至2018年7月16日，公司公告稱長(zhǎng)春長(zhǎng)生凍干人用狂犬病疫苗生產(chǎn)存在記錄造假等違法違規(guī)行為，方引發(fā)投資者強(qiáng)烈而廣泛的關(guān)注，股價(jià)也從這一時(shí)點(diǎn)開始連續(xù)跌停，從24.55元/股下跌至3.27元/股。

（二） 投資者損失計(jì)算

參考投服中心損失計(jì)算軟件算法邏輯，從公司發(fā)布深證證券交易所退市決定公告日至公司證券累計(jì)成交量達(dá)到其可流通部分100%之日，剔除同期全局性系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)后，退市這一事件對(duì)長(zhǎng)生退投資者的損失所產(chǎn)生的影響占比約為84.7%。

中弘股份退市案例分析

一、 退市依據(jù)

2018年9月13日至2018年10月18日，中弘控股股份有限公司（簡(jiǎn)稱中弘股份或公司）股票連續(xù)二十個(gè)交易日的每日收盤價(jià)均低于股票面值（1元），上述情形屬于《深圳證券交易所股票上市規(guī)則（2018年修訂）》第14.4.1條規(guī)定的股票終止上市情形。根據(jù)《深圳證券交易所股票上市規(guī)則（2018年修訂）》第14.4.1條第（十八）項(xiàng)、第14.4.2條的規(guī)定以及深交所上市委員會(huì)的審核意見，2018年11月8日深交所決定公司股票終止上市。中弘控股于2018年11月16日起進(jìn)入退市整理期，2018年12月28日終止上市并摘牌。投服中心對(duì)該公司的退市始末進(jìn)行了歸因分析，供廣大中小投資者參考：

二、 退市歸因分析

（一） 公司財(cái)務(wù)造假虛增利潤(rùn)，三會(huì)一層履職不到位

公司2017年三季度報(bào)告財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入為28.42億元，同比增加31.26%。而在2017年3月26日，北京市發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)商業(yè)、辦公類項(xiàng)目管理的公告》，明確要求對(duì)北京市的商辦類項(xiàng)目進(jìn)行監(jiān)管。根據(jù)中原地產(chǎn)研究中心統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2017年北京商住房成交僅5409套，同比下跌94.6%，成交均價(jià)跌幅超過(guò)30%。公司主要產(chǎn)品北京御馬坊項(xiàng)目和夏各莊項(xiàng)目均包含大量商住房，在北京加強(qiáng)商辦項(xiàng)目調(diào)控的背景下，公司2017年前三季度營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)顯得極其異常，公司董監(jiān)高均保證公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，不存在虛假記載。但安徽證監(jiān)局出具的《行政處罰決定書》顯示，2017年前三季度中弘股份違規(guī)擴(kuò)大12家子公司借款費(fèi)用資本化范圍，少計(jì)財(cái)務(wù)費(fèi)用，直接導(dǎo)致中弘股份虛增前三季度利潤(rùn)8.58億元。通過(guò)虛構(gòu)房產(chǎn)銷售虛增2017年前三季度營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)分別為13.58億元、5.91億元。

本次財(cái)務(wù)造假事件反映出公司董事會(huì)履職有效性不足，監(jiān)事會(huì)監(jiān)督不到位，嚴(yán)重打擊了投資者信心。公司公告被立案調(diào)查后的4天內(nèi)，公司股價(jià)從1.01元下跌至0.77元，跌幅達(dá)23.76%，換手率累計(jì)達(dá)到14.55%。投資者紛紛選擇用腳投票，公司也面臨面值退市的困境。

（二） 控股股東連續(xù)非經(jīng)營(yíng)性占用上市公司資金，損害公司和廣大投資者利益

根據(jù)安徽證監(jiān)局出具的《行政處罰決定書》，2016年至2017年期間，公司控股股東中弘卓業(yè)及其關(guān)聯(lián)方天津廣某存在非經(jīng)營(yíng)性占用上市公司資金的情況。2016年中弘股份通過(guò)其子公司微某島旅游向天津廣某累計(jì)提供資金43.67億元，2016年末天津廣某歸還所有占用資金。2017年微某島旅游向天津廣某累計(jì)提供資金162.45億元，2017年末天津廣某占用公司資金61.38億元。

中弘股份2017年資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)達(dá)到81.26%（2017年房地產(chǎn)行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率為62.10%），有息負(fù)債率達(dá)到79.93%（2017年房地產(chǎn)行業(yè)平均有息負(fù)債率為43.49%），償債壓力極大。而控股股東置公司困境于不顧，2016-2017年連續(xù)非經(jīng)營(yíng)性占用上市公司資金，加重了公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)，干擾了公司的正常經(jīng)營(yíng)，損害了公司和廣大投資者的利益。

三、 投資者行為分析

2018年8月14日晚，中弘股份公告因公司涉嫌虛增業(yè)績(jī)被安徽證監(jiān)局立案調(diào)查，股價(jià)跌停并首次跌破1元，收盤價(jià)為0.94元，成交額3.2億元。隨后股價(jià)便在0.71元至1元之間波動(dòng)，成交量顯著放大，公司股東戶數(shù)于當(dāng)季度達(dá)到歷史最高的274498人，截至公司終止上市回落至189655人，居于正常交易時(shí)的平均水平，說(shuō)明投資者在此期間可能更多的從公司“保殼”的角度進(jìn)行博弈，而忽視了公司可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)。